Un fondo di credito è proposto sul rendimento dei prestiti che ha erogato.
Fra il numero in copertina e il denaro che un investitore conserva stanno quattro deduzioni. Nessuna è nascosta, e nessuna compare nel numero di testata.
La prima è aritmetica, non un costo. Un fondo quota il rendimento sul capitale che ha prestato; Lei lo guadagna solo sul capitale che è stato richiamato. Attraverso una rampa di tre anni con un residuo non richiamato, un rendimento dell'attivo del 10,50% diventa il 9,40% misurato sul capitale impegnato prima che qualcuno abbia addebitato alcunche.
La seconda è il tariffario, e in particolare la base su cui è calcolato. Una commissione di gestione dell'1,25% è uno strumento diverso a seconda che sia addebitata sul capitale investito, sull'intero impegno, o sull'attivo lordo comprese le somme prese a prestito dal fondo. A una volta di leva la terza è esattamente il doppio della prima, a parità di aliquota di testata.
La terza è il credito. Un'ipotesi di perdita tratta da un'annata benigna e una tratta da un ciclo intero non sono la stessa ipotesi, e la differenza fra le due supera abitualmente l'intero carico commissionale.
La quarta è l'imposta, e in questa classe di attivo è di norma la deduzione singola più grande. Il rendimento del credito privato è interesse. È reddito di capitale, tassato al 26% nell'anno in cui matura (art. 44 e art. 45 TUIR; art. 3 DL 66/2014), senza differimento, senza l'aliquota agevolata del 12,5% dei titoli di Stato, e senza alcuna deduzione delle commissioni pagate per produrlo.
Ogni cifra che lo strumento riporta è prodotta dal motore condiviso dell'Intelligenza patrimoniale a partire dalle ipotesi a schermo. Nulla è campionato, stimato o tratto da dati di fondo.
Il modello gira un anno alla volta sul Suo capitale impegnato. L'investimento è fissato per primo: il capitale è richiamato in modo lineare lungo la rampa finche non è investita la quota obiettivo, e il resto rende il tasso della liquidità inserito. La base dell'attivo del fondo è il capitale investito moltiplicato per uno più la leva. Da quella base guadagna il rendimento dichiarato dell'attivo; il saldo non richiamato rende a parte. Le perdite su crediti sono prese poi, quindi l'interesse sul debito del fondo, quindi la commissione di gestione e le spese del fondo, quindi la commissione di incentivo su quel che resta oltre il rendimento preferenziale. L'imposta è applicata per ultima, al reddito e non alla cassa. Ciò che resta è la cassa che l'investitore detiene davvero.
Anno uno dell'insieme di ipotesi predefinito, su un impegno di 10.000.000 €: 3.166.667 € investiti e 6.833.333 € ancora non richiamati. I prestiti rendono 332.500 €; il saldo non richiamato rende 273.333 €; le perdite su crediti prendono 22.167 €. La commissione di gestione è 39.583 € e le spese del fondo 7.917 €, lasciando 536.167 € di reddito.
Nessuna commissione di incentivo è dovuta. Il rendimento preferenziale è il 7% sull'intero impegno, cioè 700.000 €, e il reddito dell'anno non lo raggiunge.
Il reddito imponibile è 583.667 €, non 536.167 €: le commissioni sono riaggiunte perche non deducibili dal reddito finanziario. L'imposta al 26% è 151.753 €, e l'investitore chiude l'anno detenendo 384.413 €, un rendimento del primo anno del 3,84% sul capitale impegnato, contro un rendimento dichiarato dell'attivo del 10,50%.
Il capitale è richiamato in modo lineare fino alla quota obiettivo lungo la rampa e vi resta. Il saldo non richiamato rende il tasso inserito, ed è la ragione singola più grande per cui un rendimento sul capitale impegnato sta sotto un rendimento sul capitale investito. Nulla qui modella uno scadenzario dei richiami, il recycling o una linea di sottoscrizione; la rampa è una retta perche una retta è onesta su ciò che si sta assumendo.
L'indebitamento del fondo è inserito come multiplo del capitale degli investitori e applicato alla base investita. Moltiplica reddito da interessi e perdite su crediti nella stessa proporzione, e il costo del debito è preso fra i due. La leva alza quindi il reddito misurato sul capitale impegnato prima di costare qualcosa, motivo per cui la scomposizione la mostra come un'aggiunta e poi ne toglie l'interesse passivo. Dove il costo del debito raggiunge il rendimento dell'attivo, la leva in più sottrae.
La commissione di gestione è addebitata su una di tre basi: capitale investito, capitale impegnato, o attivo lordo comprese le somme prese a prestito dal fondo. L'aliquota è solo metà del termine. A una volta di leva, spostare la commissione dell'1,25% dal capitale investito all'attivo lordo la raddoppia, da 831.250 € a 1.662.500 € su otto anni, senza alcuna variazione dell'aliquota di testata. La commissione di incentivo è applicata al reddito dopo perdite, interessi passivi e commissioni di gestione, oltre un rendimento preferenziale espresso sul capitale impegnato, ed è zero in ogni anno che non lo superi. Un eventuale livello feeder o di piattaforma è addebitato a parte sul capitale investito.
La perdita è il tasso di default annuo moltiplicato per uno meno il recupero, applicato alla base dell'attivo del fondo. Il recupero è trattato come immediato. È l'input a cui lo strumento è più sensibile e quello che un documento commerciale è meno propenso a stressare, per questo la tavola di sensibilità fa variare solo il tasso di default e il recupero e tiene tutto il resto alle Sue cifre.
Ognuna di queste è una semplificazione fatta di proposito. Dove una di esse conta per un fondo particolare, conta più di qualunque cosa lo strumento calcoli.
Il tasso di default è costante lungo il periodo di detenzione. Le perdite su crediti reali arrivano a grappoli, e un fondo che raggiunge la sua media attraverso un solo anno cattivo non è lo stesso investimento di uno che la raggiunge in modo uniforme: la commissione di incentivo in particolare si comporta diversamente, perche un anno di perdite non restituisce le commissioni pagate negli anni prima. La tavola di sensibilità esiste perche la stima puntuale non va creduta da sola.
Un rendimento, un tasso di default, un recupero. Non c'è distribuzione dei rating, non c'è scala delle scadenze, non c'è reset a tasso variabile, non c'è struttura dei covenant e non c'è concentrazione. Un fondo il cui risultato dipende da tre posizioni non è descritto da una media.
I quattro insiemi di ipotesi prendono il nome dalla forma delle condizioni che contengono. Non sono osservazioni del mercato, non sono medie di alcunche, e non sono affermazioni su come un gestore addebiti o renda. Ogni cifra in essi è Sua da sostituire.
Un prestito in default recupera la sua quota dichiarata nell'anno in cui va in default. In pratica il recupero richiede anni, costa denaro per essere ottenuto e arriva dopo che l'interesse si è fermato. Il modello è quindi ottimista sul credito in un modo che cresce con il tasso di default.
Tutto il reddito è trattato come reddito di capitale e tassato al 26%. È vicino al giusto per gran parte del credito privato, e sbagliato per le parti che non lo sono: equity kicker, warrant, plusvalenze su una cessione secondaria hanno una disciplina propria fra i redditi diversi. Nulla di ciò è qui.
La cassa ricevuta non è ri-prestata né reinvestita altrove, e il capitale non è restituito durante il periodo. Lo strumento risponde a quanto paga l'impegno, non a quanto capitalizza un programma di annate successive.
Nulla qui valuta l'istruttoria, la documentazione, la seniority in pratica o lo storico di recupero di un gestore. Sono queste cose a decidere se la Sua ipotesi di perdita è quella giusta. Lo strumento applica solo, in modo coerente, l'ipotesi che Lei gli dà.
Un impegno di 10.000.000 €, otto anni, imposta sostitutiva del 26%, commissioni non deducibili. Due versioni dello stesso fondo di credito privato, contro un'alternativa di credito quotato che rende il 5,50% senza livello di fondo, senza rampa e senza default.
| Credito privato senior, senza leva | Attraverso un ciclo 1× di leva, 5% di default | Credito quotato 5,50%, senza livello di fondo | |
|---|---|---|---|
| Rendimento dichiarato dell'attivo | 10,50% | 10,50% | 5,50% |
| Reddito sul capitale impegnato | 9,40% | 18,13% | 5,50% |
| Interessi sul debito del fondo | – | 4.655.000 € | – |
| Commissioni su otto anni | 1.078.875 € | 1.862.000 € | – |
| Perdite su crediti | 465.500 € | 3.657.500 € | – |
| Rendimento dopo commissioni e perdite | 7,47% | 5,41% | 5,50% |
| Imposta al 26% | 1.813.663 € | 1.610.050 € | 1.144.000 € |
| Cassa ricevuta netta d'imposta | 4.164.463 € | 2.720.450 € | 3.256.000 € |
| Rendimento reale | 5,21% | 3,40% | 4,07% |
| Quota del rendimento dichiarato conservata | 50% | 32% | 74% |
Il fondo privato è quotato 500 punti base sopra l'alternativa quotata. Dopo la rampa, le commissioni, un tasso di default benigno del 2% al 65% di recupero, e la stessa imposta su entrambi, ne sopravvivono 114. Lo strumento quotato conserva il 74% del suo rendimento dichiarato perche fra la cedola e l'imposta non c'è nulla; il fondo privato ne conserva il 50%.
La colonna centrale è lo stesso portafoglio prestiti con un tasso di perdita più vicino a un ciclo intero, una volta di leva, e la commissione di gestione addebitata sull'attivo lordo. Guadagna il 18,13% sul capitale impegnato prima dei costi e consegna il 3,40% dopo di essi, sotto l'alternativa quotata, su un numero di testata due volte più grande. La commissione di incentivo è zero in ogni anno, perche il fondo non supera mai il suo rendimento preferenziale.
L'imposta è la deduzione più grande nella prima colonna: 1.813.663 € contro 1.078.875 € di commissioni. È una proprietà della classe di attivo e non del gestore. Lo stesso portafoglio detenuto da un investitore esente rende il 7,47%, il che misura quanto vale, per questa classe di attivo, un involucro che differisce l'imposta anziche pagarla ogni anno.
Poche disposizioni fanno il lavoro nel livello fiscale. Sono citate perche il modello le applica, non per caratterizzare un fondo particolare.
Qualificano interessi e altri proventi dei prestiti come redditi di capitale, tassati mano a mano che maturano e senza deduzione dei costi sostenuti per produrli. È la ragione per cui il rendimento del credito privato è tassato per intero e nell'anno in cui sorge, e per cui lo strumento riporta un rendimento di cassa netto separato dal rendimento reale quando parte dell'interesse è capitalizzata. Leggi l'articolo.
Fissa al 26% l'imposta sostitutiva sui redditi di capitale e sui redditi diversi dal 1° luglio 2014, con l'aliquota effettiva del 12,5% riservata ai titoli di Stato italiani e white list. Il credito privato non è titolo di Stato, quindi il suo rendimento sconta il 26% pieno, che è l'aliquota che il modello applica. Leggi la scheda.
Disciplinano come redditi diversi le plusvalenze e i proventi che non sono interesse, come un equity kicker o la cessione secondaria di una posizione, con regole di compensazione delle minusvalenze proprie e distinte da quelle dei redditi di capitale. Il modello tratta tutto il rendimento come interesse e lascia questi elementi fuori, ed è uno dei suoi limiti dichiarati. Leggi l'articolo.
Nulla qui è consulenza fiscale, e nulla è specifico di una giurisdizione oltre alle disposizioni italiane citate. Aliquote, qualificazione e trattamento di un veicolo particolare sono domande per i Suoi consulenti. Il momento in cui l'imposta sull'interesse capitalizzato è effettivamente dovuta dipende dalla struttura del fondo e dall'intermediario.
Porti il tariffario, la base della commissione, lo storico dei richiami e l'ipotesi di perdita che Le viene chiesto di accettare. Letta personalmente da uno specialista senior, con una risposta scritta di norma entro un giorno lavorativo.
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